資本資產計價模式之賦稅效果

Abstract

資本資產計價模式(CAPM)為現在投資理論中一個重要理論，其主要結果說明了單一風 險性資產的市場價值及該資產之風險間關係。但該模式並未考慮賦稅的存在；而其後 將賦稅考慮進來的研究，即存在賦稅情況下的資本資產計價模式，大部分是研究資本 利得及股利課稅不同時的賦稅效果。然而，在存在賦稅的情況下，尤其在存在累進所 得稅制的情況下，是否對資本資產計價模式有所影響？於是本文企圖構建二種賦稅情 況下 (一為累進所得稅制下，二為部分分離課稅下) 的資本資產計價模式，從理論層 面來探討資本資產計價模式的賦稅效果。 本文先探討選擇理論及期望值－變異數方法之內容，以為本文模式構建之方法論，再 做有關資本資產計價模式及其一般化後模式之文獻探討，接著就構建起二種賦稅下資 本資產計價模式，並利用幾種特殊賦稅情況來說明傳統的資本資產計價模式的適用情 形。 從本文所構建的模式得知，賦稅的存在，將使得用以解釋各資產預期報酬率的說法更 為複雜：在存在累進綜合所得稅時、或是部分分離課稅時，各資產之稅前超額報酬率 將是為該資產系統風險稅後貼水，再加上該資產之賦稅貼水。又倘若上述所得稅採比 例稅率時，則傳統的資本資產計價模式將仍可適用，只是此時須將原模式中之報酬率 皆以稅後報酬率代入。